市场混沌与长期投资-pg电子试玩

目录

一、焦灼的资本市场

二、进入僵持阶段的贸易战

三、边缘上的泡沫

四、我们的应对战略

市场混沌与长期投资

——致合伙人的信【2018半年会】

从17年下半延续的价值投资浪潮到今年2月戛然而止，市场风向一夜突变遭遇倒春寒。此后上半年的a股市场遭遇中美贸易摩擦和去杠杆，内外因素的叠加影响市场出现持续下跌。成交量持续低迷，地量连连，仅剩酿酒和医药板块成为市场避风港。可惜屋漏偏逢连夜雨，疫苗事件爆发及其“消费降级”的影响，常规熊市中的避风港--医药股、酒业股也都连连惨跌，市场一片哀鸿。

截至目前，上证指数已从年初的高点下跌了25%以上，按照证券分析行业的传统说法，以跌幅20%作为牛熊分界的话，那么2018年迄今为止的下跌已是这一轮大熊市的股灾3.0了。

中美第一轮贸易战已经打响，第二轮两千亿美元加税正在途中，特朗普表示后续还有第三轮的2670亿美元加税计划也在拟定中，中美贸易摩擦似乎有越演越烈之风。国内政策在8月出现了转向信号，货币政策为市场注入充足流动性，九月的地方债集中兑付潮危机也因此而得到喘息，即便如此，a股走势依然是惊魂未定，持续弱势震荡偏于下行。

再看国际市场，发达国家的股市上涨和发展中国家的股汇债崩盘形成了鲜明的对比。

　　今年以来，美国三大股值之一的纳斯达克指数以14.79%的涨幅领跑全球股市，挪威股市以12.09%的涨幅名列全球排行板第二，同为发展中国家的印度股市竟然是今年的一匹黑马，以11.35%的涨幅名列全球第三，以色列股市上涨8.12%、新西兰股市上涨7.29%分别名列第四和第五。

　　2018年全球股市表现最差排行榜名列第一的竟不是我们感觉中已经崩溃的土耳其、阿根廷，而是跌幅高达26.10%的深证成指，土耳其以20.49%的跌幅紧跟其后，不算上证指数的话，迪拜股市则以13.35%的跌幅名列第三，阿根廷股市跌幅13.10%仅排第四，希腊股市下跌12.13%名列全球第五。

　相较于股市而言，各国汇市的波动则是今年幅度最惊人的。

美元指数今年从年初以来一直保持上扬态势，自88.251的低点以来已经上涨约10%。美元指数上涨所带来的是对其他国家的金融市场稳定性的巨大考验，各国货币汇率纷纷下跌，发展中国家特别是本身的金融和经济结构较为脆弱的问题国家的货币汇率跌幅惨重。

比如今年传说中的土耳其崩盘，其主权货币土耳其里拉汇率最大跌幅高达47%以上。阿根廷比索自年初以来贬值高达55%以上，巴西雷亚尔最大贬值幅度达21%以上，人民币最大贬值幅度也曾达到13%以上。

从中美贸易战的发展进程来看，此轮由美国总统特朗普和美联储发动的全球流动性紧缩，并没有真正达到特朗普的目的。毕竟美国的主要对手是中国，而非土耳其、阿根廷、委内瑞拉等小国。但中国近年采取了极为严厉的外汇管制手段，并提前数年通过供给侧改革对中国经济结构做了大的调整，因此，此轮贸易战对中国经济和人民币汇率构成的破外影响仍是相对有限，只可惜了本来就弱不经风的a股一下子成为了低迷的市场情绪的发泄之所。

中美贸易摩擦从四月开始逐步升温，到8月双方正式打响硬碰硬的贸易战。第一轮500亿美元的商品加征关税，已经分两批逐步落地。第二轮的2000美元正在途中，而且还有2670亿美元的关税正在拟定。

从表面上来看贸易战压力越来越大，但我们都明白力的作用是相互的。中美贸易战伤害的不仅仅是中国经济，对美国来说也是有影响的。中美贸易看起来对我们是不利，可是仔细观察这两轮贸易战美国对我们的吓唬力度也越来大，但作用却越来越小。

先来看第一轮的500亿美元，我们都看到了中美双方给出的征税名单。这500亿美元是分340亿和160亿两次来执行的， 在这之后美国还给出了一个豁免征税名单。仔细对照对照豁免执行名单后会发现这500亿美元加征关税执行的空间比较小。

那么这第二轮2000亿美元是一次征税还是分批？现在还未确定。但我们从8月到9月初的听证会反馈的信息来看这其中很大部分是基本消费品， 所以2000亿美元的可执行的范围会更小。

中国进出口数据也反映出一些问题。数据上来看，贸易战目前还没有造成中国进出口额的断崖式崩溃， 1-7月数据却是扩张的。毕竟中美之间的贸易往来不是简单的成品买卖，而是在各个大的产业链中的深层次互动。但从另一个角度来说，美国的贸易商也必然存在大量为了规避加税政策而提前进口存货的情况。不过，囤货一般不超过三个月，随着换季购物高峰的来临，最迟两三个月后，贸易战一定会推高美国的通胀水平。

特朗普上台后美国的对外政策发生了重大转变，不断退出各种国际组织的同时更是举起了关税大棒，横扫全球连自己的盟友也都没放过。

在贸易战方面，墨西哥率先和美国达成了协议。但是这个协议必须要有加拿大才能签，目前来看美国和加拿大的协议短期内还难以落地，但北美依旧可能是第一个达成新协定的。

至于欧盟方面，现在美欧还没进入正式谈判程序，这个还需要等北美新贸易协议正式签订后才会正式开始谈判。在这样的背景下，中美的贸易协定谈判自然还要再往后推延。

随着经济的持续复苏，美国近年的通胀数据也呈逐步上升的态势，当前的美国核心个人消费支出价格指数（pce）已经达到2%。如果贸易战持续恶化升级，美国通胀数据在此基础上必将继续上行，势必会影响美国经济的增速，进而影响加息进程和美股走势，这将是美国国内对贸易战态度是否发生变化的关键因素之一。

因此，短期来看中美贸易通过谈判来解决会比较有难度，但从美国国内自身的情况来看即便是继续执行第二轮的加税计划，力度也会大打折扣。中美贸易战对中国国内经济的影响，除了本就疲软不堪的a股，未来即便加码，也难对其它领域造成更多实质性的冲击。

自08年全球金融风暴以来，全球大部分国家都经历了缓慢而充满不确定的经济复苏，尤以中美两国为甚。以房地产和地方债务为代表的中国泡沫，以股市和美元为代表的美国泡沫，是过去十年中最大放异彩的资产，也是目前全球最令人瞩目的对抗和博弈。

中国一线城市房价十年增长近十倍，远超过全球各大主流资产的增长幅度。与此相伴的是，中国债务规模在以前所未有的速度膨胀。根据高盛方面的分析数据，从2008年到2017年，中国债务与gdp之比几乎翻了一倍，从154%左右暴增到284%左右。

政府债务的大幅膨胀推动了房地产价格走高和理财市场的需求旺盛，这正是过去十年居民财富大幅增长的主要来源，稳定的资产泡沫也推动了中国社会结构的转变--由沙漏型社会转变为纺锤型社会，房地产市场和理财市场的中产阶层大幅涌现，成为了中国稳定发展的重要因素。

但房价的上涨也抬高了土地使用成本和人力资源成本，导致了中国企业综合竞争力的下降。这迫使中国不得不推动经济向高科技转型，以智能制造为中心的工业4.0和中国制造2025成为了我们的核心战略。

特朗普高举“让美国再次伟大”和“美国优先”的旗帜，非常明确地把矛头对向了中国。美国人很清楚，唯有薅到中国的羊毛才能补足美国的窟窿，而中国的软肋就在于对房地产泡沫的过度依赖与核心科技的缺失。一旦工业4.0和中国制造2025的规划完成，美国人的残存优势将不复存在。这正是中美贸易战的核心冲突点，通过全球流动性紧缩来制造全球金融危机，进而冲击中国的房地产市场和金融稳定，通过对核心科技的封锁来阻止或延缓中国的工业4.0和中国制造2025规划。

美国的核心资产是美国股市。自08年低点以来，纳斯达克指数已经上涨了7倍多，今年仍不断创出历史新高。十年大牛市推动了全球金融资本向美国的不断流入，特别是在今年，新兴市场国家纷纷出现系统性金融风险，这样的鲜明对比加速了资本向美国的流入。

美元是美国人薅羊毛的第二把神器，也是最神不知鬼不觉的超强攻击手段。美联储在宽松货币周期中向全球各大经济体输出美元，大部分以债权的形式输出到各个市场中，再在紧缩周期中迫使美元回流，导致依赖美元的经济体严重失血，从而引爆这些经济体的债务危机，迫使他们的股、汇、债全面下跌，未来再杀个回马枪，再度提供美元的同时以极低的价格买到廉价的优质资产，从而对该国经济形成全面控制。

目前中美冲突的前沿，正是看中国的房地产泡沫、债务泡沫，和美国的股市泡沫、美元泡沫，谁先支撑不住出问题，另一国则可避免崩盘的危险。

从中国政府近年的金融管制的布局安排来看，资本主要进出通道的外汇深受管制，中国的核心资产房地产的“限价、限购、限售、限贷”政策，加上几年前早已在推进的对国企盈利形成重要保护的供给侧改革，再加上近期重新放开对旨在消除地方债危机的非标金融的购买，因此，除了股民仍将持续承受贸易战的压力外，中国的系统性金融风险不会因为中美贸易战恶化升级而爆发。

大国博弈除了积极应对，练好内功更是至关重要。2018年是非常特别的一年，这种特别体现在： 2017年美中欧日等主要经济体还处在共同复苏的美好中，突然间就转向了不同的经济上下行周期甚至不少新兴经济体国家还出现了或大或小的货币危机、经济危机。

这种现象是因为全球各大经济体在解决2008年源于美国的全球金融危机所采取的方式的不同，带来了不同的问题解决节奏，当前所处的阶段和反映出的问题也自然不同。而本届美国政府所提出的“让美国再次伟大”和“美国优先”，在2018年正逐步渗透到国际贸易关系等领域，让大国博弈色彩变得非常浓重。

近期利好消息频传，中国货币政策已有苗头转向宽松，财政部也将推行减税以助力经济发展，同时9月3日至4日中非合作论坛也已经成功举行。表面上以中国600亿美元支持非洲经济发展，其背后所代表的中非之间，那种经济、政治合作的互补性，是非洲国家难以在美国等身上可寻觅的。

作为同样有全球影响力的大国，接下来除了继续接招美国外，中国如何借用第一届中国国际进口博览会以及11月份apec峰会，对外展示继续推动全球自由贸易和深化改革开放的信心与决心，以及十月份的四中全会的结果与精神，都是国内资本市场的关注焦点。

外部干扰因素长期存在背景下，练好内功、做好经济转型升级工作才显得尤为重要。资本市场中期角度积累的积极面因素更多：

1、经济政策方面，系统性风险继续下降。9月5日出台的新个税法、国常会关于社保降费率等政策指示，均有助于宏观经济的稳定。

2、资金面上长线资金利好频频。自近期华夏基金推出首支养老目标基金后，中欧基金、泰达宏利基金将在下周启动旗下首只养老目标基金的发行。社保基金委托公募的组合考核有望从一年一考改成五年一考，背后体现出社保基金对当前市场处在底部区域的基本判断，从而有利于长线资金入市布局。

3、上市公司治理方面，回购制度将更完善。近日证监会会同有关部门提出完善上市公司股份回购制度修法建议，就《中华人民共和国公司法修正案》草案公开征求意见。先行《公司法》规定的股份回购情形范围较窄，决策程序不够简便，预计修法后交易所会跟进修改相应回购细则，支持上市公司回购。公司治理将得到改善，该事件同样构成资金面的利好。

从个人投资的角度来说，a股的长期价值正在逐步得到凸显。以当前的情况统计，市盈率低于20倍的公司已经接近1000家。从长期看，投资机会正越来越大于风险。但从短期而言，外部环境的不确定性，资本市场交投低迷反映出来的信心缺失，技术面上的趋势下行，震荡探底阶段还难以立即结束。

以金行家的“金银钱股地”综合资产配置理论来看，今年股市的低迷和房地产市场的政策管制，以及对资本流出的管制，致使目前出现了物价的抬升现象。无处逐利的资本借助贸易战、灾害天气和猪瘟疫病等消息，借势抬高农产品价格，未来国内通胀势必走高。

考虑到美国通胀也将受贸易战加征关税的影响而走高，未来黄金白银的抗通胀属性将倍受关注。目前金市表现仍比较低迷，已经持续7年的调整有较大的可能会在未来1年之内完成筑底。以70年代经济滞胀时期来类比，目前的经济问题和未来的通胀形势与上世纪70年代十分类似，黄金白银在后市仍有较大概率受到热捧。

金行家作为志在深耕中国金融市场的综合投融资服务机构，在当前的市场混沌面前，聚力，聚财，聚义，与中国政府站在一起，与中国企业站在一起，与中国投资人站在一起。我们提出的小微投行战略，旨在为政府发债，为企业招股，为投资人创富，从财富的发起源头上，从金融的根本逻辑上，拓展经济繁荣、国家强盛的通道，解开资本保值增值的密码，将我们的业务从二级市场的套利逐利，延伸到更深层次、更加广阔的财富空间。