从贸易战看人民币贬值 -pg电子试玩

金行家金融微课堂，口袋里的金融顾问

时间：7月22日星期日 20：00

特约嘉宾：萧克平

主持人：赵景环

一、不可能的三角

早在15年8月14日那一天的微课堂上，我们就已经跟大家讲解过“不可能的三角”，当时的那个课程的名字是《内在的不可悖逆的金融规律》，里面专门很详细的给大家介绍了“不可能的三角”；在16年的10月8日的微课堂讲《人行的货币反击战》，也提到了“不可能的三角”，因为在15年时候我们就根据“不可能的三角”分析得出当时汇率有很大的贬值压力；一直到16年的10月份之后，我们才认为人民币将逐步趋稳。

那么什么是“不可能的三角”？还有很多朋友可能不是很了解，因为之前的课程有很多朋友也没听过。“不可能的三角”又叫“三元悖论”，指一个国家不可能同时实现资本流动的自由、货币政策的独立性以及汇率的稳定性，也就是这三项你是很难同时实现的，一个国家最多只能拥有其中两项，而不能同时拥有其中三项。如果一个国家想要允许资本自由流动，又想要拥有独立的货币政策，那它就很难保持汇率稳定；如果它想要保持汇率稳定，同时保持自由的资本流动，它就必须放弃独立的货币政策。

从2009年前后到2015年中国的外汇管制还是相对比较宽松的，加起来差不多有7、8年的时间，所以在2015年由于股灾所导致的中国金融体系的系统性风险爆发的时候，这个“不可能的三角”就开始影响中国的汇率稳定了。因为那时我们没有强化外汇管制，然后我们的货币政策又有保持自己的独特性，汇率上我们又想保持一个稳定，所以在当时的情况下很难同时实现这三种情况。特别是2015年股灾在当时诱发了一个巨大的金融风险，所以从2015年底开始，人民币其实就承受了巨大的压力，所以它就有了巨大的贬值风险。

回过头来看，我们是在2015年的8月的微课堂上就已经分析了当时人民币汇率存在的问题，所以我们认为人民币汇率承受着一个很大的贬值压力。当时我们的预测的是人民币兑美元会到7，不过从现在来看，它在上一轮的拉升的时候是最高的是到了6.96，也很接近7了。为什么到2016年10月8日的时候，我们认为人民币的汇率又开始趋稳呢？就是因为当时中国人民银行的一系列外汇管制措施，以及很多金融方面的一些操作，包括a股的救市，也包括在2016年的房地产这一块的拉升，都使得国内的金融秩序得以恢复。 所以人民币在贬值那么多之后，本身它自身也形成了短期贬值过多的态势，从而人民币又形成了一个升值的过程，因为有很多外部的资本开始回来抄底的，也有一些是在政策的引导下进来的资金。

这个图是最近这几年来的人民币汇率走势图，上面标志出来了我们之前做出预判的时间点。回过头来看，这个判断准确率还是很高，主要还是因为我们对金融的内在逻辑、对“三元悖论”的应用理解的比较到位。“三元悖论”确实是一个很有效的规律，它的确对我们的汇率走势构成了很大的影响。

最近，人民币又开始了一个大幅的贬值，给很多朋友们也造成了恐慌。那人民币到底是怎么回事呢？我们接下来要怎么去看待人民币未来的走势？以及大家更关心的是它会不会对我们普通人的生活、投资，特别是股票、房地产会构成什么样的影响？那么今天我们就来继续解读近期人民币贬值的原因。

二、特朗普发起的中美贸易战

说到今年的人民币汇率波动，最不可忽略的一个影响就是特朗普所发起的中美贸易战。中美贸易战最早可以追溯到2017年8月14日，特朗普签署了一个行政备忘录，授权贸易代表对中国展开301调查。所谓的301条款就是美国1974年的贸易法案中的第301条款，该条款授权美国政府调查涉嫌不当行为的贸易伙伴，并自行决定相关的惩罚措施。

今年的3月1日开始，美方先宣布对钢铁和铝征收25%和10%的重税，随后就宣布豁免它的盟友，声称最终被征收高关税的只有中国！到3月22日，美国总统特朗普又宣称，根据前面进行的301调查报告显示，有关部门应该对从中国进口的大概600亿美元的商品进行大规模的征税，然后还要限制中国企业对美国的投资并购行为。随后的4月、5月、6月、7月一路过来，所涉及的征收关税的商品品类越来越多，涉及到的金额也越来越大，到最近更是宣称要对5000亿美元的商品都要征收关税。

这个事情是一个很长的拉锯战，双方来来回回谈判了好几次，最终都是没有结果的。我们看到这个过程的时候会觉得很奇怪，特朗普一会说中国很好，我跟习近平主席是好朋友，一会又出来说中国怎么怎么样了，所以我要如何如何。所以大家会觉得这个人反反复复、出尔反尔，而且你说特朗普针对中国吧，他针对美国的一些盟友也进行了同样的贸易战。

那么这个特朗普他到底想搞什么？他的目的是什么？我们简单的分析一下，其实美国对中国征税这个逐步加码的过程，我们可以理解为特朗普他是在不断的做一些尝试，他的目的并不是说要一下子击垮中国。我们也知道中美自改革开放以来，特别是中国加入wto之后，双方的合作是越来越深入的，彼此合作的地方非常的多，特朗普如果在中美贸易战的交锋中过于激烈的话，它所冲击的不仅仅是中国的金融和经济的稳定，它也会反过来会影响到美国自身，因为美国的在华利益实际上非常巨大。同时，中美合作这么多年间，中国持有了大量的美国国债，如果中美之间完全撕破脸皮，那么中国就必然会大幅的抛售美国国债，抛售国债就会导致美国的国债收益率大幅上升。美国有一个特点，只要它的国债收益率超过3%，美国股市就会崩盘，原因是因为美国股市的平均收益率长期来看也就是3%以下。股票是有风险的，而国债是没风险的，如果没风险的国债收益都能到3%，那么有风险的美国股市就没有人去投资了。

所以正是因为中美之间各自都关联太深了，真要撕破脸皮的话大家肯定是都不会好受的，杀敌一千自损八百的事情特朗普肯定也不敢这么做，那他到底想干什么？既然彼此之间合作的利益很大，那为什么他还要打贸易战？我们来分析一下。

短期来看，特朗普是旨在冲击中国的金融系统和资本市场，包括股市、房地产这些。如果你的金融系统很脆弱的话，一旦受到冲击，股市就会暴跌、房地产也暴跌，然后金融系统岌岌可危，那你最后就得依赖美国的资本注入；如果你依赖它的资本注入的话，它就可以名正言顺的过来薅羊毛，这是美国佬一贯以来所惯用伎俩。

面对每一次全球金融危机，基本上都有美国佬在背后兴风作浪，它面对各个强有力的竞争对手，一次一次的通过薅羊毛从中拿到大量的好处。我们知道的一些例子，当年阿根廷、日本、东南亚、欧洲都被美国佬薅羊毛薅了很多次。现在很多人都觉得阿根廷是个三流国家，其实阿根廷当年曾经是世界一流的国家，它的金融政策、国际贸易、外交，使得阿根廷错误地把美国当做一个值得信赖的盟友，所以阿根廷几次在阴沟里翻船，然后就被美国人忽悠了，最后就被薅了羊毛，一个一百多年前就已经修地铁的国家，到了今天变成了一个三流国家。

那为什么特朗普的贸易战不仅针对中国，他对美国的盟友也要施加压力？其实我个人觉得他是没有足够的信心。因为我们知道中国的金融市场其实没有完全的放开，一直以来对国内的金融市场都有着很强的保护，所以美国如果真的是想薅中国的羊毛的话，它可能不到，它薅不到的话，它就要持续的打压。但是持续的打压是有成本的，两国交兵无论是打实体战争还是打金融战争，它其实都是有成本的。刚才我们说了杀敌一千自损八百，所以对于特朗普，他得把这种成本转嫁出去，也就是他一定要薅到羊毛，他薅不到羊毛他自己就崩溃，于是特朗普的贸易战针对几乎所有国家，逻辑就是实在薅不到中国的羊毛的话，那我就从盟友那里薅羊毛；薅到了羊毛，我又有实力，我还可以继续对抗。

从短期来讲，特朗普大概就是这么个目的——以冲击你的金融系统来实现薅羊毛的机会；长期来讲，其实他发起的贸易战主要针对的还是中国。

目前中国已经成为全球第二大经经济体，在各方面都在全面赶超美国，虽然目前离美国还有差距，但是毕竟中国有这么强大的国力和这个庞大的人口规模，再加上中国的特殊体制，使得美国佬并没有足够的信心一定能把中国给压制住。所以越是这样，它就越自己觉得恐慌，因为它人口没你多，你说一个国家3亿人，另一个国家13亿人，未来谁潜在的人口多，对吧？现在大家的物质生活条件和科技基础科研水平都上来了，那么未来谁的人才会多一些？很显然谁的人口基数大，谁未来的人才数量就自然会越大。所以只要我们未来在经济上、在政治上、在军事上不出现严重的失误的话，中国这个在科技上实现赶超是有优势在这里的。

对于美国人来讲，他肯定是不希望看到有一天中国超越美国成为世界头号国家的，所以从这个角度来说，中美的冲突发生是必然的，特别是在十九大前后（严格意义上，我觉得中美之间的冲突并不是从十九大开始的，而是从习上台前后开始）。我个人觉得中国的国内也有一定的派系冲突的，有亲美的一派，也有主张独立自主的一派，自从新领导人上台之后，中国就明显主张自力更生，也就是说保持中国与美国之间的独立性的一派取得了上风。所以在这种情况下，就导致了中美之间都开始出现往两个方向走。

在奥巴马的第二个任期没有结束之前，美国是建制派在台上，也就是原来支持中美之间合作的这一派，以克林顿民主党为代表。美国的建制派在台设上时候，也就是说奥巴马在台上的时候，他实际上是想去挽回这个局面的——我通过短期内给你施加巨大的压力，然后迫使你回过头来跟我合作。所以我们看到之前美国重返亚太、美国要搞太平洋贸易协定，这就是想针对中国进行一次围剿，但最终没有什么效果，所以他们自身在美国国内也受到了很大的非议，这才使得特朗普后来有机会胜出，打败了民主党，成为了总统。

原先我们知道特朗普在选举的过程中是一个不被看好的候选人，但是因为建制派在跟中国的关系处理上最终相当于是犯了一个错误，所以使美国自身没能够继续保持优势，建制派一垮，特朗普就上台了。特朗普上台之后采用共和党的那一套来跟中国进行对抗，我就站在国家层面直接跟你进行冲击，我是站在代理人的层面来给你搞事情。

由此可见，特朗普的贸易战政策其实完全就针对中国，因为中国未来可能给美国构成很大的挑战，他必须迫使中国对美国让步，由美国来主导全球秩序，甚至是由美国来主导中国，那么对中国来讲这一点是绝对不可能的，你主导世界秩序是没问题的，但是你想主导我那是不可能的，特别是习，他是很强硬的一位领导人。那一来二去大家谈不拢，那自然就只能是以贸易战的方式开始彼此的冲突。

所以说，贸易战对我们近期的人民币汇率走势其实有很大的影响，这是一个外部的因素，这个外部因素对人民币构成了一个压力。我们知道从经济学的角度来讲，一个国家的外贸如果趋于逆差，或者说它原来的顺差会减少的话，那么它可能就会由它原来顺差时候的升值压力转向逆差时候的一个贬值压力，所以人民币这个时候确实是存在这个基本面上的负面影响。

三、国内的金融和经济结构变革

那么现在具体情况是怎么样？有没有像表面看到的那样子让大家觉得很恐慌？好像是美国先发起的贸易战，然后中国招架不住，所以人民币节节败退？其实真相可能不像现在这样。所以我们要回过头来再看一看，近年来国内在做什么事情，就像我们前面分析的是说美国佬他想干什么一样。我们只有看明白了国内在做事情，我们才知道中国在贸易战中是在想什么干什么，对于中国来讲，我们怎样去化解这个局面。

首先我们可以看到，从2016年1月1日开始中国就开始大幅地收紧了外汇管制，跟原来不同的是钱想出去就难了。我们知道最早每个人每年是有5万美元的进出额度，虽然说现在还是5万美元没变，但实际上钱想出去是非常难的。你首先要进行申报、要说明进出原因，即使这样还会卡着你每一次不能进出多了，而且如果你通过其它什么方式把钱搞出去了还会接受调查，我们甚至有个朋友在香港买了份保险，因为一年交8000多港元的保费，居然被调查了，他开始接到电话还以为开玩笑的，结果还真的被调查了。不过买保险并不涉及洗钱，所以他最后也没什么事，但通过这件事可以说明现在外汇管制确实很严。

我们看到中国在最近几年对一些金融大鳄进行了非常强有力的管控，包括明天系、安邦系、海航系，还包括郭广昌的复星系，他们要么就是被打击了，要么就是被招安了，要么就还在协商洽谈之中被限制了，今年他们承受的调查压力确实很大。

这些金额大鳄不像我们普通人，他们手上拥有大量的筹码、大量资金，还拥有大量的渠道，所以他们有很多办法去冲击国家的外汇管制。一般人的钱想出去的是没那么容易地，一是我们没有那么多渠道，二是我们也没那么多钱，影响都很有限，所以这些大鳄一旦被管制住，实际上很多普通人的钱出去的渠道也就顺带给管控住了。因为我们自己也是做金融这一行，我们知道有一些钱可以出去的通道实际上最后就是由这些大鳄所掌握的金融服务商所提供的。

现在外汇管制被收紧，我们想到什么？我们是不是想到了我们前面开场前所提到的时候“不可能的三角”？

“不可能的三角”讲的是这三个方面——资本的自由流动、货币政策的独立性和汇率的稳定性。所以外汇管控就相当于说这个资本自由流动我给你限制住了，已经出不去了，这就使得“不可能的三角”的逻辑前提已经开始改变，所以我觉得这次的形势其实跟2015年的人民币汇率贬值不是一个逻辑。

另外还发生了其它事情，比如说最近的环保风暴，这几年，国家以环保的名义在各地停掉了很多的民营工厂，像矿厂、化工厂、钢铁、水泥这些都给停了。停掉的原因是一方面它确实存在环保的问题，但是另外一方面，国家通过这件事把经济的主导权收回到了国企的手上。原来我们通过民企的方式搞活经济，很多大型的民营企业是是生产基础工业品的，例如前面说的矿、钢铁、水泥还有其它制造业的原材料等等，这些基础工业品现在收归到国有的管理框架之下，使得国家对基础工业品的价格掌控力度变得非常强，也就是说，从期货、从商品价格的角度对经济进行了强有力的管控。这一点我相信很多关注经济、关注投资的朋友是很有印象的，这个就是供给侧改革。

近几年的供给侧改革实际上就是结合环保风暴，压缩供给，不让太多的供给方来影响商品的价格，换句话说，就是国家得控制这个价格，不能让每个人都有机会去影响它。

我们知道2016年的时候房地产拉升了，那年年初我们的微课堂还分析了为什么国家会拉升房地产，而且当时我们判断说房地产投资的机会来了，后来我们看到在16年、17年从一线城市到二线城市，甚至到三、四、五线城市的房地产全面迎来了一轮大幅的拉升。随后，国家又对房地产进行了一个非常严格的调控，我们最先看到一线城市开始调控，然后缩紧各种各样的贷款，再后来就开始限购限售一系列政策把房地产市场给卡住了，想买买不了，想卖也不能卖。如果是刚需房，你必须要有各种证明，如果证明不了那也不能买。

除了对房地产市场的管控，今年有很多地方棚改也叫停了，不搞了；然后我们看到近年的地方城投举债也给停了，p2p也叫停了，很多以政府为背景的融资形式都叫停了，那么这是在控制什么？这是控制债券市场。把债市控制住，不让你随便举债，特别是地方政府，因为地方政府在债券市场的信用是仅次于中央政府的，高于一般的企业。

通过这点我们可以看到，包括后来出台的金融去杠杆的政策、打破资管新规、打破银行提供的理财产品的刚性兑付，这都在表明整个中国的金融监管从外汇市场到债券市场，再到商品市场（我们说供给侧改革实际上是控制商品市场），然后再到控制房地产，是一个全面的监管收紧。唯一没有控制的就只有股市了，但实际上股市也是受到了影响的，它只是没有那么明显，因为股市的买卖行为有证监会在ipo方面的各种控制。更重要一点是，目前股市用不着控制，它现在就是熊市，大家的投资情绪都很低落，这个时候只要维稳就可以了，不需要去控制它的过热，也不用担心有多少人去操控股市；即使操控也没用，你操控你会亏钱的，因为没有散户跟进去。

所以在这种情况下，我们这几年看到国家在干什么呢？我们说中国国内的金融和经济结构正在发生变革，这个变革是要变什么呢？我们目前是处在变革的前夜，变革是要避免这个变革以最恶劣的情况出现，那就是经济危机或者说金融危机，也就是说，我们现在把各个市场控制住，这样可以把变革过程中的负面影响压到最低。

四、人民币汇率未来会怎样？

在这样的情况下，我们再回过头来看人民币的汇率问题，可能就会有不同的理解了。这一轮的汇率贬值跟前面的2015年的时候所承受的贬值压力完全不是一回事，因为如果没有外汇管制的话，那么人民币贬值就会引发恐慌，恐慌就会导致大量的资本外逃，但是现在其实你是逃不了的，资本外逃非常难，虽然合规通道还是有，其它的办法渠道也是有的，只是大部分渠道都被卡死了，把大头给你摁住了。一般民众的小需求通过一些办法还是可以出去，但是总量肯定是受限的。

那么在一个高度外汇管制状态的汇率市场，它的人民币贬值对于我们来讲会有什么影响呢？其实就没有很大影响了。

我们从进出口的角度来看的话，人民币汇率贬值对我们来说是好还是不好？可能从进口角度来说是不好，因为我们的购买力降了；但是我们从出口的角度来看，人民币的汇率贬值对我们来讲是利好，因为我们可以更好的把东西出口。

现在美国你不是跟我们打贸易战嘛？那我的外贸竞争力不是变弱了吗？那怎么来抗衡你在贸易上的冲击呢？我们现在跟美国佬进行拼刺刀好不好？打白刃战好不好？不好！因为现在我们的实力没有人家强，我们不能说翻脸就翻脸，翻脸的话我们就吃亏。所以这个时候我们最好的形势就是不翻脸，但是我还是得抵抗吧？所以怎么办？既然你搞贸易战，那我就让汇率贬值嘛。原来吧我也怕汇率贬值，因为我汇率一贬值，我的资本就外逃；我资本一外逃，我国内的资本市场、资产价格就会全面缩水。但是现在不一样了，虽然现在汇率贬值，国内的资产价格缩水，但是它就很有限。当然我们看到股市缩水还是很厉害，为什么呢？我们刚才讲到第三大点说中国的国内金融和经济结构的变革，本质上在这个过程中，除了股市以外，其它的市场全部给你控制住了——外汇市场给控制住了、商品市场控制住了、房地产市场控制住了、债市也控制住了，我们金行家不是经常提“金银钱股地”吗？现在除了股市以外，金、银、钱、地都给控制住了，所以在这种情况下，股市下跌是理所当然的。

那么人民币贬值有什么好处？好处就是有利于扩大出口。我不能向美国佬出口没关系，我可以向第三国出口呀。只要有价格差、有利润可以赚，那我们不管是把东西卖到非洲、中东还是欧洲，或是卖到任何一个国家，第三国都可以拿着我们的货再卖给美国，所以美国佬贸易战的策略就无效了。所以从人民币贬值扩大出口的角度来看，中国的这个策略是在反击美国的贸易战。

与此同时，我们还面临了另一个巨大的压力，这个就是中国国内的债务压力。这些年地方政府为了搞城市建设大量举债，城投的债是非常严重的，地方政府债务包袱很大，在这么高的地方债务的情况下，国家怎么来解决这个债务问题？我们的债主要都是内债，所以我们在国际资本市场就不容易被别人掐脖子，但是对内我们如果管理不好也会出大问题。面对这个巨大的内债，如果我们不去印钞票导致债务泡沫破裂的话，那很多人的原来购买的城投债就突然会变得不值钱了，那么政府信用就会大跌，同时老百姓的财富受到的冲击，财富损失就会引发金融风险，国内就会出现经济危机。那么我们印钞票好不好？印钞票可以，但是如果一昧很激进地印钞票而背后却没有一个对应价值的东西在支撑的话，它就会导致物价大幅上涨从而通货膨胀，所以过量的印钞也是不行的。

这个问题到底怎么解决才最好呢？其实最好的解决方式就是扩大出口。这一头把我们的债务泡沫给控制住，不让债务泡沫进一步扩大，所以现在国内在推行各种各样的方式来压低债务的利率水平，例如债转股；那一头我们就扩大出口赚取美元，通过把出口商品对价换来的美元到外管局核销之后，央行再超发人民币。在这个过程中，货币的超发是有相应的劳动成果的付出的，它对应了财富的增长，它不是一个虚拟的增长，而是真实的增长，所以它就会成为一种不引发通货膨胀的财富形式，这样就可以使得我们的汇率在贬值的过程中促进到出口，出口带来了输入的货币，然后货币消化掉我们的债务里的不可偿还的债务部分，假以时日，我们的债务杠杆率自然就会下来了。所以这是一个非常好的一个维护金融稳定的一个策略。

综上所述，我认为很有可能近期人民币会出现一个有序的贬值，而不是一个恐慌性的贬值，同时中国金融体系正在处于泡沫出清的过程中，后续也会逐步地恢复到一个稳定的状态，很难会爆发金融危机、经济危机、债务危机。

如果我们能保持住我们金融系统的相对的稳定性，并且在这个过程中让泡沫逐步出清，然后这一头控制住债务的规模，那一头不断的流入货币使得我们的财富逐步的增长，然后到未来我们处于一个低杠杆的状态下，同时我们又保有了当前的货币总量，也是说我们的财富规模没有受到很大的影响，而经济又恢复了一个相对稳定的状态，到那个时候很有可能股市的估值就会处于一个相对的低估的水平（因为股市是目前这个市场中唯一一个没有被高度控制的市场，所以它很有可能会随着人民币的贬值而出现连续的下跌），那么是不是就会出现一个很好的股市底部？一个没有杠杆的经济状态下所出现的股市底部，后面股市会涨到什么情况？我们可以以05年年底到07年这个跨度大约两年的a股大牛市作为参考。所以我觉得未来的一波大牛市的这个机会是存在的，只是这个时间点一定要等到泡沫出清完成之后才会出现，届时大家的财富水平至少是翻一翻吧，翻几倍我觉得都很正常。

类似的大机会可能不仅仅是在股市上，房地产到时候也会涨，因为它摁住几年之后，房地产内在的增长动力也是存在的。然后包括人民币到时候，它就会重新进入强劲的升值渠道之中，人民币的国际化在那个时候也会蓬勃的发展起来，一切会处于一个非常好的状态。

综合分析来看，我觉得最近这两年可能是一个相对的市场比较低迷的时期，但是未来的这个美好是可以期待的。